Debito emergente da relative value
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Debito emergente da relative value (di Enzo Facchi)

La gestione attiva offre agli investitori uno spettro molto più ampio di opportunità Keirle (T. Rowe Price): “E grazie alle valute è possibile ridurre la volatilità del portafoglio”.

La gestione attiva può offrire vantaggi notevoli rispetto a quella passiva per gli investitori obbligazionari. E questo assunto è ancora più veritiero per gli investimenti sul debito dei mercati emergenti, soprattutto per i bond in valuta locale.

“Replicare passivamente un indice può essere difficile in qualsiasi settore del reddito fisso, ma lo è ancora di più in mercati di nicchia, come quello del debito degli emergenti, che storicamente si sono sempre dimostrati i meno liquidi – puntualizza Andrew Keirle, gestore del fondo T. Rowe Price Emerging Local Markets Bond – In più, la gestione attiva offre agli investitori uno spettro molto più ampio di opportunità, che possono spaziare dai bond in valuta forte, ai bond quasi-sovrani, a quelli sovranazionali, fino al debito corporate in valuta locale, alle obbligazioni indicizzate all’inflazione e alle emissioni dei mercati di frontiera. Al contrario, i portafogli che tracciano passivamente gli indici tendono a essere molto concentrati, soprattutto nei Paesi altamente indebitati”.

Quali i principali vantaggi della gestione attiva?
Oltre a quelli già indicati, la gestione attiva è in grado di sfruttare le diverse fasi dei cicli dei tassi di interesse tra Paesi, per aggiungere valore. Le economie i cui tassi di interesse stanno scendendo o stanno per essere ridotti sono quelle che generalmente offrono più opportunità. È il caso per esempio di Indonesia, Colombia, Serbia o India. Un altro beneficio offerto dalla gestione attiva riguarda la potenziale riduzione del rischio valutario. Negli ultimi anni, sono state le cedole a generare la maggior parte dei ritorni dei bond emergenti in valuta locale, mentre la parte valutaria è stata l’elemento più rischioso. Non a caso, l’andamento del forex ha avuto un impatto negativo sulla performance dell’indice Jp Morgan Gbi Em nel decennio 2006-2016.

E ora le cose sono cambiate?
Oggi, gestire attivamente le valute significa avere la possibilità di ridurre la volatilità, proteggendo il portafoglio da ampi ritracciamenti. Per esempio, la nostra decisione di sottopesare la lira turca negli ultimi tre mesi del 2016 si è dimostrata corretta, visto che la moneta si è deprezzata fortemente, in scia ai timori per i cambiamenti politici ed economici in corso in Turchia. I portafogli passivi invece non proteggono necessariamente gli investitori nei periodi di sell-off valutario. Inoltre, la selezione attiva può aiutare a cercare alpha valutario. Al contrario, negli ultimi anni, gli investitori che hanno detenuto posizioni passive lunghe su un paniere di valute emergenti hanno subito perdite notevoli, a causa del dollaro più forte. È tuttavia possibile che nel lungo periodo il trend di rafforzamento del dollaro si esaurisca, rimuovendo questo freno per le valute emergenti.

Lorenzo Codogno, visiting professor in practice european institute alla LSE
Lorenzo Codogno, visiting professor in practice european institute alla LSE

Come bilanciare questo rischio?
Un modo per ottenere un rischio bilanciato è accostare alle posizioni lunghe sulle valute dei mercati emergenti delle posizioni corte sulle divise dei Paesi avanzati o su altre monete emergenti, evitando quindi di dover adottare una view direzionale sul dollaro. Per esempio, una posizione long sulla rupia indiana può essere controbilanciata con l’esposizione alla sterlina, al baht tailandese o al dollaro australiano, piuttosto che al dollaro statunitense. Le posizioni relative value sul forex consentono di evitare delle sovraesposizioni ai prezzi delle materie prime e allo stesso tempo di capitalizzare su fattori specifici, legati a un determinato Paese esportatore di commodity. Per esempio, nella nostra strategia Emerging Markets Local Currency Bond siamo andati lunghi sul rublo russo e corti sul dollaro canadese, entrambe monete esposte al prezzo del petrolio. Allo stesso modo, la posizione lunga sul real brasiliano contro quella corta sul dollaro australiano ha permesso alla strategia di sfruttare la moneta del Brasile e coprirsi dal rischio del prezzo del minerale di ferro, una materia prima chiave per l’export di entrambi i Paesi.

Un altro modo per implementare una strategia valutaria relative value è adottare una posizione short su un’altra valuta emergente. In genere ciò implica delle posizioni lunghe su valute di Paesi con rendimenti elevati, inflazione in calo e metriche dei fondamentali in miglioramento, contro posizioni corte su monete di Paesi con rendimenti più bassi, inflazione in aumento e contesti politici più incerti. Per esempio, posizioni lunghe sul dinaro serbo e sulla sterlina egiziana possono essere controbilanciate da posizioni corte su un paniere di divise dell’Est- Europa.

Una strategia che può essere adottata su base regionale…
Certo, il posizionamento può essere anche regionale e interessare due diverse valute di due mercati emergenti localizzati nella stessa area, per trarre beneficio dai fattori specifici legati a uno dei due Paesi, riducendo, contemporaneamente, i rischi regionali economici e geopolitici. Per esempio, un sovrappeso sulla rupia indonesiana contro un sottopeso sul won sudcoreano.

L’importante è focalizzare l’approccio di gestione del debito emergente in valuta locale sul valore relativo, per migliorare il rapporto di rischio/rendimento, cercando i mercati che presentano il maggiore potenziale di apprezzamento del capitale e le migliori opportunità di income aggiustato per il rischio.

di Enzo Facchi

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