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CORPORATE BOND “TUTTI I RISCHI VENGONO AL PETTINE” di Michael Zanon

È fondamentale che un gestore obbligazionario oggi debba puntare a ricercare la qualità e gestire al meglio i rischi insiti nella selezione dei bonds. Rischi che se non gestiti per tempo possono corrodere in maniera significativa i rendimenti ottenuti. Perché ricercare la qualità?

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Figura 1: Default counts by broad industries Conteggio dei default avvenuti per settore nel 2014 Fonte: Moody’s Investors Service

Una delle strategie che i gestori adottano, per rispettare gli obiettivi di rendimento, è di assumersi un rischio maggiore orientandosi verso titoli a basso rating, tra cui gli high yield. Spostarsi in rating più bassi è una valida strategia a condizione che i tassi di default rimangano ai bassi livelli attuali. Le condizioni di tassi bassi hanno spinto molte società, anche con uno scarso merito di credito, ad indebitarsi emettendo obbligazioni che ormai sono presenti in molti portafogli d’investimento. Ad esempio bond di società che operano nei settori del petrolio e gas che si trovano a rimborsare i debiti contratti con i conti in rosso, dovuti soprattutto al crollo delle materie prime.

Possiamo osservare, dai dati forniti da Moody’s Analytics, che nei 53 default avvenuti nel 2014 (figura 1 e figura 2), il 38% è attribuito al settore del Capital Industries, seguito dal settore Technology che contribuisce con il 17%. L’11% dei fallimenti invece appartiene al settore bancario, un dato oggettivo che deve far riflettere in primis gli investitori perché, più o meno probabile che sia, anche le imprese appartenenti a questo settore non sono immuni dal

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Figura 2: Default volume by broad industries Suddivisione dei volumi di default avvenuti nel 2014 per i diversi settori Fonte: Moody’s Investors Service

default. Il settore Energy & Environment invece è stato il maggior contributore per più della metà dei volumi di default avvenuti. Il successivo settore per ampiezza di volumi è il Capital Industries che conta il 20% delle emissioni andate in default.

Dall’analisi dello storico dei default, per i titoli con rating speculative grade, dal 1920 al 2014 (figura 3) si evince che dopo un periodo di tassi di default bassi si presentano dei picchi significativi di fallimenti, l’ultimo registrato nel 2009. Inoltre vista la situazione attuale di rialzo dei tassi il livello di default atteso per il 2016 è elevato, con un conseguente contagio per le obbligazioni soprattutto high yield.
Una situazione più aggiornata sulla distribuzione del merito di credito dei numerosi emittenti quotati viene descritta dal raffronto tra i rating tradizionali di mercato (Moody’s e S&P) ed il rating giornaliero calcolato da DIAMAN, oggetto anche di brevetto. Prima di descrivere i risultati dell’analisi, per una maggior comprensione dei dati ottenuti, voglio brevemente descrivere i due indicatori utilizzati: iScoring ed iRating.

 

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Figura 3: Default rate 1920 – 2014 Storico dei tassi di default per gli speculative grade dal 1920 al 2014 di istituzioni finanziarie, corporate non finanziarie ed utilities. Fonte: Moody’s Investors Service

 

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Figura 4: Tabella iScoring Rappresenta la conversione numerica dei rating di mercato. Conversione dei numeri a lettere valida anche per l’interpretazione dei valori di iRating. Fonte: Centro studi DIAMAN SCF

L’iScoring è la conversione in numeri dei rating di Moody’s e S&P inunascalada1a 10 (figura 4). Esso è stato creato per:

• Semplificare la comprensione del rating alfanumerico

• Permettere una valutazione media in caso di discordanza tra gli emittenti

• Permettere di calcolare il Rating medio di un portafoglio di titoli obbligazionari. L’iRating invece converte le probabilità di default di un emittente in un rating numerico da 1 a 10, esso si distingue per:

  • Essere un rating giornaliero
  • Permette una valutazione indipendente, implicita, imparziale, immediata, intuitiva e innovativa del merito  creditizio di un titolo obbligazionario o di un’azienda
  • Permette di poter calcolare il rating implicito medio di un portafoglio di obbligazioni.I rating tradizionali sono utili principalmente in fase di quotazione di nuovi emittenti, ma meno efficaci durante la vita della società, poiché la situazione del merito di credito di un’azienda evolve in maniera significativa e repentina. C’è bisogno di utilizzare indicatori più aggiornati che riflettano l’attuale situazione del merito di credito di un emittente.

    Proviamo a pensare al caso Lehman, ancora vivo tra gli investitori, in cui il mercato la valutava AAA fino a qualche giorno prima del reale default.

     

     

    L’analisi svolta su un totale di 3744 emittenti quotati evidenzia che secondo i rating tradizionali di mercato il 57,1% del campione è investment grade. E’ realmente possibile che oltre il 50% degli emittenti abbia una valutazione sufficiente del merito di credito?

    Il rating implicito iRating stima che solo il 29,5% degli emittenti è realmente investment

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    Figura 5: Company rating distribution 2015 Grafico che evidenzia la discrepanza delle informazioni tra i rating di mercato ed il rating giornaliero di DIAMAN. Fonte: Centro studi DIAMAN SCF

    grade e questo implica di porre una forte attenzione nel selezionare obbligazioni di emittenti solidi. Suddividendo gli emittenti, dell’area Western Europe, per i diversi settori di appartenenza e calcolando i valori medi di iRating ed iScoring, è emersa un’analisi più granulare per evidenziare i settori sopra e sotto valutati in termini di merito di credito. Osservando, dalla figura 6, il settore Energy emerge che in media i rating di mercato valutano gli emittenti 6+ quindi pienamente investment grade. Un dato in forte divergenza con il rating implicito di DIAMAN che stima un rischio medio di credito molto più elevato pari a 3+, ampiamente non investment grade. Analogo risultato per il settore bancario in cui la divergenza è significativa: iScoring pari a 6+ ed iRating pari a 4-, anche qui voto insufficiente. Non tutti i settori sono da scartare, anzi le società nell’ambito Medi- cal/Pharmaceutical presentano un iScoring pari a 5+, appena sotto la soglia dell’investment grade, mentre l’iRating presenta un valore di 6-, quindi investment grade.Schermata 2016-05-06 alle 16.14.34

    Quest’analisi è utile al gestore per calibrare e monitorare al meglio l’esposizione al rischio nei diversi settori e indica la forte attenzione nel trovare titoli a reddito fisso di qualità nei diversi settori, non precludendosi opportunità interessanti. Come analizzare gli High Yield?

    Lavorando con titoli high yield attraverso il rating implicito iRating è possibile individuare quei titoli non investment grade per i rating tradizionali, ma già upgradati per l’iRating. Strategia semplice ma efficace che permette di ridurre l’incertezza e lo stress presente nei periodi di forte volatilità. Ad esempio il bond della JARDEN Corporation con scadenza nel 2021 avente il seguente ISIN XS1084944096 presenta un iScoring pari a 5- ed un iRating pari a 9.

    Il mio consiglio: un approccio di screening fatto in maniera sistematica è fondamentale per controllare l’esposizione al rischio di credito, con l’obiettivo di individuare ed evitare gli emittenti più deboli con una maggiore probabilità d’insolvenza, riducendo il tasso di default atteso ed il turnover di portafoglio. Quest’approccio si deve porre come metodo iniziale all’analisi fondamentale tradizionale, dove la copertura spesso dipende dal numero e dall’esperienza degli analisti disponibili.

    Competenza, aggiornamento e tecnologia sono i tre pilastri fondamentali per stare al passo con la forte evoluzione dei mercati finanziari, facendo scelte più consapevoli senza precludersi le opportunità che il mercato con la sua enorme mole di dati spesso ci nasconde. ©

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INVESTORS L'EVOLUZIONE DELLA SPECIE
INVESTORS´ nasce nel gennaio 2014 in seno alla casa editrice TRADERS' Magazine Italia, come rivista trimestrale, con l'obiettivo di coprire nell'ambito degli obiettivi editoriali il segmento dell'investment privato e professionale. La rivista riscuote da subito un ottimo apprezzamento da parte del Pubblico, con una crescita immediata e costante di lettori ed Abbonati. Viene pubblicata come Supplemento di TRADERS' Magazine, a firma dello stesso Direttore Responsabile Emilio Tomasini. All'inizio del 2015, INVESTORS' è matura per entrare in un progetto organico ben più ampio dell'essere una semplice appendice editoriale della pur prestigiosa TRADERS' Magazine. Nel giugno del 2015, dopo alcuni mesi di incubazione progettuale, nasce INVESTORS' Magazine Italia, nella cui compagine confluisce il gruppo Diaman, con la Diaman Holding. Presidente della società è Daniele Bernardi, anima fondatrice del gruppo Diaman, considerato uno dei massimi esperti italiani di finanza operativa e di sviluppo di sistemi per la finanza. Viene costituito un Consiglio di Amministrazione, dove il Presidente Daniele Bernardi, in accordo con i Soci, chiama a fungere da Amministratore Delegato Maurizio Monti, per la sua esperienza come Editore, mentre viene nominato Consigliere Fabio Carretta, anima commerciale trainante del gruppo Diaman. Il Direttore della seconda generazione di INVESTORS' è Gabriele Turissini, privat banker di trentennale espereinza, vero punto di riferimento dell'esperienza del risparmio gestito in Italia. Entrano poi nella squadra Ruggero Bertelli, portando il valore e il peso della propria esperienza accademica, ed Emilio Tomasini, come strategist consultant, con la sua esperienza ultraventennale nella finanza operativa italiana ed internazionale, oltrechè nel giornalismo finanziario. INVESTORS' si sviluppa su tre cardini fondamentali: l'innovazione, l'indipendenza, la chiarezza. Pretende di essere non solo rivista ma piattaforma completa di Cultura finanziaria, basata su interattività e operatività pratica. INVESTORS' Magazine è BIMESTRALE, nella sua duplice edizione cartacea e digitale, e organizza un Tour di 6 eventi l'anno (l' INVESTORS' Tour) per incontrare il proprio Pubblico. Diffonde in email un quindicinale gratuito per i sottoscrittori ed iscritti al sito. La linea editoriale di INVESTORS', voluta dal direttore Gabriele Turissini, è quello di essere l'Agorà dell'investitore, del promotore finanziario, del consulente e del professionsta della finanza: un luogo di confronto, incontro e scontro di tutta la platea degli operatori della finanza, dei loro clienti, degli investitori privati. L'obiettivo dichiarato è costituirsi come fulcro e punto di riferimento di un "futuro consapevole" della finanza, attraverso la capacità di INVESTORS' di rendersi interattiva, attraente e pratica per il Lettore. INVESTORS' è il punto di riferimento certo nel panorama editoriale della finanza operativa italiana: la piattaforma della crescita consapevole e dell'arricchimento culturale nell'investment. http://www.investors-mag.it
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